本报记者张弛

7月4日，债券通周年论坛又一次如期举办。回首来路，历经六载光阴，中国债券市场对外开放图景已是一番全新模样。

2017年7月3日，“北向通”在万众瞩目中正式启动，以此为号角，中国债券市场步入了互联互通时代；2021年9月24日，“南向通”上线，实现了境内外市场“双向通车”的共同愿景；2023年5月15日，“北向互换通”上线运行，在债券通的基础上，充分借鉴其“机构最小成本、市场最大联通”的成功经验，衍生品市场的开放篇章开始被书写。

(资料图)

“从‘北向通’‘南向通’相继上线运行，到境外机构投资者资金的统一规范管理，再到‘互换通’正式启动，我国债券市场对外开放的基础设施建设、制度完善均在稳步推进中，并进一步促进人民币债券资产对于境外投资者的吸引力不断增强。”中信证券首席经济学家明明在接受《金融时报》记者采访时表示，站在当前时点上，伴随着国内外金融经济形势的不断变化，市场各方对中国未来继续深化金融改革，推动内地金融市场高水平对外开放更多创新举措充满期待。

车道在变换，行稳致远的初心却始终没有改变。“持续推进中国债券市场对外开放是我们构建市场化、开放型金融市场体系的必然要求。未来，我们将不断提升我们的服务，以更具活力、韧性的互联互通设施，以更丰富、适配的产品机制，以更具广度、深度的债券市场，更好满足各方投资需求。”中国外汇交易中心（以下简称“交易中心”）总裁、债券通公司董事长张漪在债券通六周年论坛上致辞时表示。

境外机构参与度正全方位提升

2017年，“北向通”境外参与机构178家（按法人账户口径统计），日均成交量22亿元，其中，70%以上交易集中在3年期以下的债券；2023年以来，截至7月3日，已有超过800家境外机构主体通过债券通入市，日均交易已增至389亿元，3年期以上的中长期债券占全部交易量过半。

在交易“量增”的同时，境外机构投资标的的种类也实现有序扩大。除传统的国债、政策性金融债及同业存单外，短期融资券、中期票据等信用债、资产支持证券等标的正逐渐被境外机构收入投资组合中。境外机构参与银行间债券市场的范围、程度也在不断拓宽和加深，从最初的仅开通债券二级市场交易，到如今债券一级市场服务、外汇交易服务均有序开展，衍生品交易“互换通”也已上线。

6年间，债券通业务或因外部因素有所波动，但向上发展的势头有目共睹。“债券通促进了境内债券市场投资人结构优化，并进一步增强了市场流动性，已成为金融市场高水平对外开放的一块重要基石。”上海金融与发展实验室主任曾刚对《金融时报》记者表示。[page]

6年来，境外投资者持有的中国债券总量以年均约23%的速度增长，截至2023年5月末，境外机构投资中国债券规模达3.19万亿元，较债券通开通前增加了2.26万亿元。

今年5月，“北向互换通”率先启动交易，为国际投资者提供精准有效的人民币利率风险对冲工具，成为两地金融市场互联互通不断深化的又一重要里程碑。数据显示，截至7月初，已有33家境外投资者入市，日均成交额约37亿元，总计成交超1200亿元。

“互换通”在丰富境外投资者风险对冲工具、满足其利率风险管理需求的同时，也进一步深化了境内外金融市场的良性互动。中金公司固定收益部董事总经理孙琳告诉《金融时报》记者，“北向互换通”能为外资增持中国债券类资产、扩大债券通交易规模保驾护航，与债券通共同促进利率衍生品及现货市场的良性循环。

以创新举措满足现实业务需求

所谓众擎易举，6年来，债券通得以健康快速发展正是各方共同努力的结果。监管部门推动市场开放的决心始终如一，政策适配高效；境内外基础设施以客户需求为导向持续优化服务；市场中介机构积极展业，助推市场流动性不断提升。其中，在人民银行指导下，境内基础设施机构不断优化推出的创新举措成为护航债券通业务平稳运行的重要助力。

“贯穿债券通业务的开放性思维，包括对国际惯例的尊重、对市场需求的重视和及时反馈、对风险的有效管理，使债券通成为了中国金融市场对外开放的标杆性业务。”张漪说。

对应到具体举措上，2020年，债券通公司正式上线了债券通模式下的“新债易”（ePrime）境外发行系统，填补了人民币本币债券国际化一级市场发行的短板，使境内外投资者同步认购境内外发行债券成为可能；2022年7月，ePrime跨境认购业务通过与境内同业通用的交易中心债券发行承分销系统（iDeal）互联互通，支持境外投资人线上参与银行间债券发行。

今年6月30日，债券通“北向通”交易结算失败一站式线上报备服务正式上线，被市场视作满足境外投资者实际业务需求的又一项便利举措。通过该服务，债券通“北向通”交易结算双方可以线上方式一站式完成结算失败报备工作，无需再提交纸质结算失败备案表，有助于大幅提升结算失败报备的效率和便利度。

此外，通过延长银行间债券市场交易时间至晚上8时、优化境外投资者信息数据服务、完善债券通国际付费模式、推出收盘价交易与“T+N”结算、增加与境外主流电子交易平台合作等多种方式，债券通下的对外开放配套服务在过去6年间持续完善，有效提升了境外机构的参与便利度。

《金融时报》记者了解到，近期，交易中心等境内基础设施机构与境外基础设施机构紧密合作，面向境外投资者再度推出了系列优化机制与服务举措。其中便包括了有序增加债券通报价商，旨在打造服务全球的报价商群体。[page]

境外机构有望加大配置力度

近期，受欧美加息等形势影响，中国债券的绝对票面利率相对吸引力有所减弱。但从债券交易量看，交易中心数据显示，今年6月，境外机构二级市场净买入超1200亿元，预计将连续第二个月增持。

彭博大中华区总裁汪大海表示，中国债券市场早已成为全球投资者不可忽视的重要市场。

此外，债券通“互换通”等也发挥着重要作用。在明明看来，尽管当前由于中美货币政策明显分化导致中美利差“倒挂”程度加剧，在一定程度上制约了外资增持人民币债券资产的节奏，但拉长时间维度来看，2017年“北向通”开通后，境外机构持债规模突破1万亿元；截至今年5月末，这一规模已经发展至3.19万亿元。

“衍生品管理工具的丰富有助于推动境外投资者持债规模扩大、交易活跃度上升，未来可期。”建设银行金融市场部副总经理何川在接受《金融时报》记者采访时表示，随着境外投资者对境内利率互换市场的逐步熟悉，为更多境外资金参与中国债券市场提供了配套支持，有望带动境外机构进一步加大配置境内债券的力度，这一效果预计在今年内逐步显现，明年会更加显著。

展望未来，张漪表示，随着中国各项政策举措发挥效应、经济运行整体回升向好，人民币债券资产有竞争力的实际利率和较低相关性带来的分散化投资价值，将持续为境外机构全球投资提供不可或缺的配置选择。

此外，据巴克莱预计，到2024年四季度，每个季度都会有约100亿美元流入中国国债市场。

各方憧憬互联互通下更多举措

在翻越过一座又一座高山、立下一个又一个里程碑之后，中国债券市场高水平对外开放还将面临更多机遇与挑战。基于与市场参与者的沟通，《金融时报》记者了解到，以债券通为着力点，境外投资者期待相关各方推出更多有力举措，以更深入、更广泛的方式参与到中国债券市场投融资活动中，构建高水平金融开放新格局。

当前，我国信用债市场虽已开始进入全球投资者的视野，但从交易和持仓结构上来看，国债、政金债等利率债产品仍是北向资金青睐的主要债券类型。

“如何做好信用评级、完善债券违约处置机制、强化发行人信用约束等，均是推动境外投资者参与我国信用债市场在制度层面需要进一步改进的方面。”曾刚表示，这些改变很难一蹴而就，需要从中长期着手不断完善。相信随着我国债券市场制度建设越来越健全，发行、评级、交易过程中的风险揭示越来越透明，对企业信用风险调查有更加完善的第三方服务以及更严格的监管处置机制和追偿机制，将为吸引外资投资信用债市场创造出更好的条件。

明明认为，可以从两方面采取措施提升信用债对境外机构吸引力：一是进一步发展衍生品市场，不断完善和拓宽风险对冲工具，以满足境外投资者在参与境内信用债交易时的风险对冲需求；二是推动国内信用评级与国际标准接轨，提升境外投资者的认可度。[page]

除了对现有工具的进一步探索应用外，伴随着“互换通”正式上线，有不少市场参与者开始关注互联互通下引入更多种类的交易方式及衍生品工具的可能性。

在景顺董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚看来，可以考虑纳入债券期货和回购协议在可跨境交易的范围内，这些产品的纳入将进一步帮助境内外投资人运用丰富的工具去有效管理投资组合的风险。

在明明看来，随着实操经验不断积累，债券通与“互换通”之间的协同可以进一步完善。根据人民银行发布的《关于〈内地与香港利率互换市场互联互通合作管理暂行办法〉公开征求意见的反馈》，包括“境外投资者通过‘债券北向通’指定的主结算行或一般结算行进行货币兑换”“引入主经纪商交易模式，引入‘债券通’与‘互换通’同步交易”等或都是未来发展的可选项。